主題：晨鳴紙業(yè)風(fēng)險(xiǎn)猶存

2019年，在復(fù)雜多變的國(guó)內(nèi)外經(jīng)濟(jì)形勢(shì)下，造紙行業(yè)龍頭晨鳴紙業(yè)與其他造紙企業(yè)一樣經(jīng)受了巨大挑戰(zhàn)。

近日，晨鳴紙業(yè)發(fā)布年報(bào)，數(shù)據(jù)顯示，報(bào)告顯示，2019年，晨鳴紙業(yè)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入303.95億元，同比增長(zhǎng)5.26%；歸母凈利潤(rùn)為16.57億元，同比減少34.00%。扣除非經(jīng)常性損益后的凈利潤(rùn)7.02億元，同比減少64.05%。

數(shù)據(jù)顯示，2019年，晨鳴紙業(yè)的利潤(rùn)總額及歸母凈利潤(rùn)分別為20.48億元和16.57億元，同比減少36.11%和34.00%；2018年，晨鳴紙業(yè)實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)總額32.1億元，同比上年下滑29.32%；歸母凈利潤(rùn)25.1億元，同比下滑33.44%。

晨鳴紙業(yè)2019年凈利同比減少與信用減值損失大幅增加有關(guān)。在2019年財(cái)報(bào)中，晨鳴紙業(yè)做出這樣的解釋：根據(jù)新金融工具準(zhǔn)則的要求，出于謹(jǐn)慎性原則考慮，公司在年度審計(jì)時(shí)充分計(jì)提了減值準(zhǔn)備，報(bào)告期內(nèi)計(jì)提信用減值損失10.34億元、資產(chǎn)減值損失1.21億元，是導(dǎo)致第四季度歸屬于上市公司股東的扣非后凈利潤(rùn)為負(fù)數(shù)的主要原因。

細(xì)分來(lái)看，晨鳴紙業(yè)信用減值損失包含了壞賬損失、債務(wù)重組減值損失兩大塊。壞賬損失分為應(yīng)收賬款壞賬損失、其他應(yīng)收款壞賬損失和融資租賃款壞賬損失，對(duì)應(yīng)發(fā)生額分別為-1.73億元、-2.81億元和-5.24億元。

國(guó)盛證券分析，2019年晨鳴紙業(yè)已計(jì)提10.34億元減值損失，計(jì)提比例達(dá)到5%，很大程度釋放融資租賃業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。考慮到一年內(nèi)到期款項(xiàng)計(jì)提減值準(zhǔn)備可能性較小，2020年公司若仍按照5%的計(jì)提比例計(jì)提長(zhǎng)期應(yīng)收款，預(yù)計(jì)最大計(jì)提減值準(zhǔn)備0.6億元，對(duì)2020年業(yè)績(jī)影響有限。

利潤(rùn)逐季改善

分業(yè)務(wù)看，公司持續(xù)調(diào)整文化紙產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，聚焦于雙膠紙及靜電復(fù)印紙業(yè)務(wù)擴(kuò)產(chǎn)提量，主要紙種白卡紙/雙膠紙/銅版紙/靜電紙全年實(shí)現(xiàn)收入69.09億元、77.29億元、37.79億元、以及32.70億元，同比增加7.28%、25.56%、-19.54%以及36.01%，受文化紙第一季度開始景氣回升攀高，白卡紙、雙膠紙、銅版紙、靜電紙于19下半年分別實(shí)現(xiàn)毛利率17.15%、27.52%、33.23%以及31.43%。從業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)來(lái)看，“雙膠紙”是企業(yè)營(yíng)業(yè)收入的主要來(lái)源。


數(shù)據(jù)顯示，2019年，晨鳴紙業(yè)毛利率為28.4%，較上年降低2.9%，凈利率為5.8%，較上年降低3.1%。

公司2019年?duì)I業(yè)成本217.7億，同比增長(zhǎng)9.7%，高于營(yíng)業(yè)收入5.3%的增速，導(dǎo)致毛利率下降。期間費(fèi)用率為20.9%，較上年升高0.7%。公司本期研發(fā)投入為9.9億，同比上升6.7%。

受經(jīng)濟(jì)下行、市場(chǎng)需求減少、原材料供給收緊且價(jià)格升高等多重因素影響，造紙行業(yè)出現(xiàn)了經(jīng)濟(jì)效益下滑，生產(chǎn)和運(yùn)行困難增多、紙價(jià)下跌的局面。受此影響，公司2019年一季度僅實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)3822萬(wàn)元。

進(jìn)入2019年二季度以來(lái)，市場(chǎng)明顯好轉(zhuǎn)，主要紙種均落實(shí)提價(jià)，紙張?zhí)醿r(jià)產(chǎn)生效益明顯；公司投資建設(shè)的壽光美倫51萬(wàn)噸高檔文化紙項(xiàng)目、壽光本部文化紙改造項(xiàng)目、壽光美倫100萬(wàn)噸化學(xué)漿項(xiàng)目、黃岡晨鳴化學(xué)漿項(xiàng)目等，在二季度陸續(xù)投產(chǎn)并正常運(yùn)轉(zhuǎn)，逐步開始發(fā)揮效益，公司二季度盈利情況大幅好轉(zhuǎn)，二季度凈利潤(rùn)比一季度環(huán)比增長(zhǎng)1157.95%。

隨著2019年三、四季度傳統(tǒng)印刷行業(yè)旺季的到來(lái)，市場(chǎng)對(duì)紙張的需求進(jìn)一步旺盛，公司落實(shí)提價(jià)，三、四季度凈利潤(rùn)呈逐季度增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。2019年，公司完成機(jī)制紙產(chǎn)量501萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)9.63%；銷量525萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)21.53%。

國(guó)盛證券分析，2019年第一季度紙價(jià)為年內(nèi)最低點(diǎn)，原材料價(jià)格為年內(nèi)最高點(diǎn)，因此行業(yè)2019年第一季度盈利見底，隨后原材料價(jià)格逐季下跌，成品紙價(jià)格逐季上漲，行業(yè)盈利逐季向上修復(fù)，2019第四季度盈利進(jìn)入高位。

融資租賃風(fēng)險(xiǎn)仍在

曾經(jīng)給晨鳴紙業(yè)帶來(lái)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的融資租賃，逐漸成為燙手山芋。

晨鳴紙業(yè)于2014年2月成立山東晨鳴融資租賃公司，成為全國(guó)造紙行業(yè)首家融資租賃公司，并由此進(jìn)軍融資租賃業(yè)務(wù)領(lǐng)域。依賴該業(yè)務(wù)，晨鳴紙業(yè)業(yè)績(jī)一度顯著提升，2015年，融資租賃業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)6.2億元，占當(dāng)年凈利潤(rùn)的近3成左右。

租賃業(yè)務(wù)一度占到晨鳴紙業(yè)凈利潤(rùn)的半壁江山。2015年至2017年，晨鳴紙業(yè)融資租賃子公司分別實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)6.19億元、9.30億元、8.75億元。該業(yè)務(wù)的毛利率在2018年一度高達(dá)92.38%。

自2014年上半年開展融資租賃業(yè)務(wù)以來(lái)，晨鳴紙業(yè)前后共向融資租賃子公司注資40.72億元，業(yè)務(wù)客戶有房地產(chǎn)企業(yè)、政府平臺(tái)、鋼鐵及其他金屬制造、化工等行業(yè)。

不過(guò)，融資租賃利潤(rùn)高的同時(shí)也容易產(chǎn)生壞賬風(fēng)險(xiǎn)。2018年財(cái)報(bào)中，晨鳴紙業(yè)表示逐漸會(huì)壓縮該業(yè)務(wù)規(guī)模。為回歸主業(yè)，2019年1月16日，晨鳴紙業(yè)發(fā)布公告稱，為聚焦造紙主業(yè)，逐步剝離非核心業(yè)務(wù)，擬引入長(zhǎng)城國(guó)瑞證券有限公司為戰(zhàn)略合作方，深度開展在剝離融資租賃業(yè)務(wù)、資產(chǎn)證券化、綜合投融資等業(yè)務(wù)方面的合作。

2019年，晨鳴紙業(yè)全年實(shí)現(xiàn)凈回收59億元，融資租賃規(guī)模繼續(xù)降低至136億元。晨鳴紙業(yè)表示，2020年將繼續(xù)壓縮融資租賃業(yè)務(wù)規(guī)模，進(jìn)一步降低在資產(chǎn)規(guī)模中的比重。同時(shí)嚴(yán)控風(fēng)險(xiǎn)，提升資產(chǎn)質(zhì)量。

從2019年年報(bào)顯示，晨鳴紙業(yè)融資租賃的規(guī)模仍然不小，風(fēng)險(xiǎn)仍然存在。

晨鳴紙業(yè)在年報(bào)中稱，報(bào)告期內(nèi)公司持續(xù)壓縮融資租賃業(yè)務(wù)規(guī)模，凈回收59億元，融資租賃規(guī)模降至136億元。

深交所在年報(bào)問詢函中，要求晨鳴紙業(yè)就融資租賃業(yè)務(wù)款項(xiàng)的歷史實(shí)際壞賬率、平均回款周期、逾期情況，以及其他公司對(duì)同類業(yè)務(wù)款項(xiàng)計(jì)提壞賬損失的比例等，說(shuō)明公司融資租賃款項(xiàng)壞賬損失的計(jì)提原因、依據(jù)、主要計(jì)提的款項(xiàng)的形成原因、最新回款進(jìn)展，以及相關(guān)壞賬損失計(jì)提是否謹(jǐn)慎、充分。

針對(duì)應(yīng)收賬款和其他應(yīng)收款主要計(jì)提壞賬損失，問詢函也要求該公司說(shuō)明客戶或公司名稱、賬齡、計(jì)提原因、公司的催收措施、該應(yīng)收方資信狀況惡化的具體表現(xiàn)、預(yù)計(jì)無(wú)法收回的原因等。

連續(xù)6年資產(chǎn)負(fù)債率超70% 資產(chǎn)負(fù)債率高企

界面山東注意到，晨鳴紙業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率一直高企。

在多元化經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略下，晨鳴紙業(yè)2014年起開始涉足融資租賃業(yè)務(wù)。2014年，晨鳴紙業(yè)成立晨鳴融資租賃公司，成為全國(guó)造紙行業(yè)首家融資租賃公司。

在打造“以制漿、造紙、金融為主導(dǎo)，林業(yè)、地產(chǎn)、礦業(yè)等協(xié)同發(fā)展”的產(chǎn)業(yè)體系的過(guò)程中，跨界金融業(yè)務(wù)卻給晨鳴紙業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債表帶來(lái)了不小影響。特別是涉足融資租賃業(yè)務(wù)后，該公司不斷高額舉債，資產(chǎn)負(fù)債率居高不下，壞賬損失和債務(wù)違約風(fēng)險(xiǎn)如影隨形。

數(shù)據(jù)顯示，2019年末，晨鳴紙業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率為73.11%，較2018年同期減少2%，但相比同行仍處較高位置。其流動(dòng)負(fù)債余額為526.99億元，高出流動(dòng)資產(chǎn)余額達(dá)77.46億元之多。

另外，由Wind數(shù)據(jù)顯示，2014年起，晨鳴紙業(yè)已經(jīng)連續(xù)6年這一指標(biāo)數(shù)值超過(guò)70%。

坦率講，為了降低資產(chǎn)負(fù)債率，晨鳴紙業(yè)確實(shí)采取了相應(yīng)措施。2019年，公司出售海鳴礦業(yè)60%股權(quán)，轉(zhuǎn)讓價(jià)款近20億元；同時(shí)通過(guò)剝離、盤活低效資產(chǎn)及與主營(yíng)業(yè)務(wù)無(wú)關(guān)的資產(chǎn)，使得公司整體資產(chǎn)質(zhì)量得到優(yōu)化提升，進(jìn)一步回歸制漿造紙主業(yè)。

年報(bào)顯示，晨鳴紙業(yè)負(fù)債率下滑有賴于流動(dòng)負(fù)債減少。公司去年流動(dòng)負(fù)債為526億元，較上年減少87億元。

相應(yīng)的，2018年和2019年，公司財(cái)務(wù)費(fèi)用分別為27.4億元和29.4億元，利息費(fèi)用則分別為35.7億元和33.5億元。

晨鳴紙業(yè)表示，可能會(huì)調(diào)整融資方式、調(diào)整支付給股東的股利金額、向股東返還資本、發(fā)行新股與其他權(quán)益工具或出售資產(chǎn)以減低債務(wù)。

數(shù)據(jù)顯示，晨鳴紙業(yè)2019年年末的總資產(chǎn)已發(fā)生顯著縮水，為979.6億元，較之2018年同期減少了73.6億元。

不存在償債風(fēng)險(xiǎn)？

雖如此，在年報(bào)發(fā)布不久，晨鳴紙業(yè)就接到了深交所下發(fā)的問詢函，在問詢函中，針對(duì)晨鳴紙業(yè)“流動(dòng)負(fù)債余額為527億元，高出流動(dòng)資產(chǎn)余額77.5億元”的情況，深交所要求說(shuō)明公司是否存在相應(yīng)的償債風(fēng)險(xiǎn)，充分揭示可能面臨的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)以及擬采取的防范應(yīng)對(duì)措施。

在復(fù)函中，晨鳴紙業(yè)介紹了公司的永續(xù)債和優(yōu)先股發(fā)行情況。此前，晨鳴紙業(yè)公布的2017~2019年資產(chǎn)負(fù)債率分別為71.34%、75.43%、73.11%。而在考慮計(jì)提優(yōu)先股、永續(xù)債應(yīng)付利息的情況下，推算2017~2019年資產(chǎn)負(fù)債率分別為71.57%、75.6%、73.29%?？梢?，優(yōu)先股、永續(xù)債利息對(duì)資產(chǎn)負(fù)債率影響并不大。

在年報(bào)問詢函中，深交所要求公司結(jié)合優(yōu)先股和永續(xù)債的性質(zhì)、利率約定、利息支付安排等，說(shuō)明未對(duì)優(yōu)先股和永續(xù)債計(jì)提應(yīng)付利息是否符合相關(guān)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則，并推算說(shuō)明在考慮優(yōu)先股和永續(xù)債應(yīng)付利息部分的情況下公司最近三年的資產(chǎn)負(fù)債率變化情況。

晨鳴紙業(yè)認(rèn)為，未來(lái)現(xiàn)金流完全可以覆蓋到期債務(wù)，不存在償債風(fēng)險(xiǎn)及流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。截至2019年12月底，公司貨幣資金193億元；可變現(xiàn)資產(chǎn)219億元；報(bào)告期內(nèi)，公司獲得銀行授信827億元，已使用授信486億元，尚未使用授信341億元；公司近兩年年經(jīng)營(yíng)性活動(dòng)凈現(xiàn)金流均超過(guò)100億元，2018、2019年分別為141億元、122億元。

對(duì)于未來(lái)如何降低資產(chǎn)負(fù)債率，晨鳴紙業(yè)表示，2019年公司融資租賃業(yè)務(wù)凈回收59億元，融資租賃業(yè)務(wù)規(guī)模壓縮至136億元，2020年公司將繼續(xù)壓縮融資租賃業(yè)務(wù)。

將資產(chǎn)負(fù)債率降至65%以內(nèi)，晨鳴紙業(yè)計(jì)劃未來(lái)兩年擬采取四條措施：公司經(jīng)營(yíng)實(shí)現(xiàn)的利潤(rùn)和折舊用于償還有息負(fù)債；同時(shí)，公司近幾年新投產(chǎn)項(xiàng)目已全部達(dá)產(chǎn)增效，進(jìn)一步增加了穩(wěn)定的經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流，且未來(lái)兩年內(nèi)公司暫無(wú)大額資本開支計(jì)劃；持續(xù)壓縮融資租賃業(yè)務(wù)規(guī)模，租賃回款用于償債；剝離非主業(yè)資產(chǎn)，聚焦主業(yè)發(fā)展，出售低效、無(wú)效資產(chǎn)，回籠資金；借助政策紅利，通過(guò)債轉(zhuǎn)股、產(chǎn)業(yè)投資基金等方式，引進(jìn)戰(zhàn)略投資者，增強(qiáng)資本實(shí)力。

晨鳴紙業(yè)的短期償債能力有所提升。年報(bào)顯示，2019年晨鳴紙業(yè)流動(dòng)比率為85.3%，速動(dòng)比率76.24%，分別較上年提升7.2個(gè)百分點(diǎn)和9個(gè)百分點(diǎn)，短期償債能力明顯增強(qiáng)。

流動(dòng)負(fù)債中，晨鳴紙業(yè)的短期借款為368.8億元，較上年減少33.4億元，同比減少8.3%，負(fù)債結(jié)構(gòu)更加合理。晨鳴紙業(yè)相關(guān)負(fù)責(zé)人表示，利用美元債、中期票據(jù)、設(shè)備融資等工具，將一些短期負(fù)債調(diào)整為中長(zhǎng)期的負(fù)債，有效減輕了流動(dòng)性的壓力。

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